近日,我們調(diào)研了平高電氣,與公司主要高管對(duì)公司日常的經(jīng)營情況和后續(xù)地工作安排和業(yè)績預(yù)期進(jìn)行了詳細(xì)溝通。我們對(duì)事件點(diǎn)評(píng)如下:
主要觀點(diǎn):
1、特高壓交流建設(shè)常態(tài)化確定性加強(qiáng),今年有望3條都獲得批復(fù)。
在2013年1月7日-1月9日國家電網(wǎng)兩會(huì)期間,國家電網(wǎng)正式提出未來的特高壓建設(shè)規(guī)劃?；敬_定2015年建成2縱2橫特高壓交流,2017年3縱3橫,2020年5縱5橫,2020建27回特高壓直流的建設(shè)規(guī)劃,這些線路總投資1.2萬。
在這些特高壓線路規(guī)劃中,按照國家電網(wǎng)前一陣召開“社會(huì)責(zé)任電話會(huì)議”中提到的預(yù)計(jì)2013年核準(zhǔn)并建設(shè)的4條特高壓交流,分別是淮南-上海北線、浙北-福州、雅安-武漢以及蒙西-長沙,這4條線路總共155個(gè)特高壓GIS,形成近160億的市場空間,按照平高電氣40%-45%的市場占有率,將有效提升平高電氣未來業(yè)績?cè)鲩L潛力。
從平高電氣目前的產(chǎn)能建設(shè)情況來看,公司特高壓GIS的產(chǎn)能在3-4個(gè)/月,預(yù)計(jì)明年應(yīng)該達(dá)到5個(gè)/月,良好的產(chǎn)能投放以及公司在重點(diǎn)工程項(xiàng)目的預(yù)投必將為公司后續(xù)線路定單的獲取奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
從線路進(jìn)展情況來看,浙北-福州預(yù)計(jì)在5月底6月初開始設(shè)備競爭型談判,這條線路涉及的四個(gè)站所需的特高壓GIS分別為10、9、7、3,按照公司目前的產(chǎn)能儲(chǔ)備遠(yuǎn)大于競爭對(duì)手中國西電和新東北電氣以及公司在重點(diǎn)項(xiàng)目上特高壓GIS的預(yù)投,公司有望中標(biāo)2個(gè)站的特高壓間隔,繼續(xù)保持公司較高的產(chǎn)品中標(biāo)率。隨著國家電網(wǎng)后續(xù)線路工作的推進(jìn),雅安-武漢以及淮南-上海有望陸續(xù)獲得發(fā)改委核準(zhǔn),其中需要注意的是雅安-武漢這條線,從中能建相關(guān)設(shè)計(jì)院了解到雅安站在地震后需要作復(fù)核,預(yù)計(jì)所需時(shí)間在1-2月,因此這條路預(yù)計(jì)將會(huì)從樂山站開始建設(shè),這條線路的核準(zhǔn)開建將有效保證公司2013年、2014年業(yè)績的實(shí)現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)公司今年這三條線路獲得國家發(fā)改委核準(zhǔn)開建的概率較大,而這些線路的建設(shè)業(yè)將進(jìn)一步打消后續(xù)線路開建的疑慮,特高壓建設(shè)常態(tài)化開建成為必然,確定性增強(qiáng)將打消市場疑慮,特高壓帶來公司業(yè)績的釋放將有望提升公司估值。
2、非公開發(fā)行已獲國資委備案,天津工業(yè)園中壓配電產(chǎn)品定位高端,盈利能力較強(qiáng)
從注入資產(chǎn)的情況來看,主要是以前和上市公司形成關(guān)聯(lián)交易的開關(guān)器件類資產(chǎn),這些資產(chǎn)的注入將有效減少集團(tuán)與上市公司的關(guān)聯(lián)交易,進(jìn)而進(jìn)一步降低上市公司的產(chǎn)品成本。
同時(shí)集團(tuán)通過注入資金來建設(shè)天津工業(yè)園將是公司未來業(yè)績能否持續(xù)快速發(fā)展最重要看點(diǎn),而公司定位于高端的布局將成為公司后續(xù)中壓開關(guān)快速做大市場的決定性因素。我們認(rèn)為對(duì)于天津工業(yè)園項(xiàng)目有如下幾點(diǎn)值得關(guān)注;(1)天津工業(yè)園屬于國家電網(wǎng)重點(diǎn)工業(yè)工程項(xiàng)目,在項(xiàng)目建設(shè)的進(jìn)度和建成后的效果給了公司較大的壓力。(2)天津工業(yè)園立足于通過掌握核心的真空滅弧室、斷路器等關(guān)鍵技術(shù)、制造和生產(chǎn)工藝,掌握中壓開關(guān)后續(xù)做大做強(qiáng)的戰(zhàn)略基礎(chǔ)。我國的中壓市場目前處于混沌的狀態(tài),區(qū)域割據(jù)明顯,而這些在區(qū)域中占據(jù)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)由于缺乏核心器件的支撐和對(duì)中壓先進(jìn)技術(shù)的持續(xù)投入,在整個(gè)中壓市場形成的品牌效應(yīng)不明顯,而平高電氣在天津工業(yè)園的建設(shè)上定位于建設(shè)世界上最好的中壓開工廠,為公司在中壓開關(guān)可以與國外abb、西門子抗衡的強(qiáng)勢(shì)品牌建立至關(guān)重要。(3)公司在天津工業(yè)園的建設(shè)和生產(chǎn)安排上采取邊建設(shè)邊生產(chǎn)的方式,我們預(yù)計(jì)公司2013年形成訂單、2014年形成收入、2015年爆發(fā)式增長,預(yù)計(jì)2015年全年業(yè)績營收達(dá)到30億左右,由于公司定位于高端,良好的盈利將帶來公司2015年后盈利的大幅提升。(4)從公司年報(bào)戰(zhàn)略可以看出,公司提出了四化+四階段+“十二五末”國際一流的高壓開關(guān)設(shè)備和核心零部件專業(yè)制造企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)。從公司四階段來看,公司目前的只處于第一階段補(bǔ)全公司中壓業(yè)務(wù)階段,而第二階段公司交、直流開關(guān)全產(chǎn)業(yè)鏈目標(biāo)的推進(jìn)將要求公司在資產(chǎn)整合和并購重組方面有進(jìn)一步方案的推進(jìn)。
3、管理改善、毛利率提升將繼續(xù)推進(jìn),傳統(tǒng)產(chǎn)品盈利反轉(zhuǎn)已確立。
在李永河董事長掌管上市公司后,在國家電網(wǎng)業(yè)績考核的壓力和自身價(jià)值實(shí)現(xiàn)的情況下進(jìn)行了較多的公司管理制度方面的革新,這些管理制度的有效執(zhí)行為公司后續(xù)效益的提升奠定基礎(chǔ)。
平高電氣以前管理粗放,跑冒滴漏比較多,公司歷年的期間費(fèi)用一直居高不下,但是隨著公司管理細(xì)化的深入,公司的期間費(fèi)用控制明顯,以公司的銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用來看,銷售費(fèi)用在公司收入增長30%的情況下,比去年下降8.8%,管理費(fèi)用在公司2012年沒有獲得集團(tuán)的研發(fā)補(bǔ)助的情況下只增長38%,基本與收入增長持平,此外公司為了為后續(xù)海外市場開拓奠定基礎(chǔ)2012年進(jìn)行了大批量的產(chǎn)品海外認(rèn)證工作也是公司管理費(fèi)用增長的主要原因之一,這個(gè)影響在2013年將對(duì)業(yè)績產(chǎn)生正貢獻(xiàn)。特別需要說明的一點(diǎn)是在公司銷售費(fèi)用中的業(yè)務(wù)招待費(fèi)表現(xiàn)比較明顯,從公司2010以及2011年的期間費(fèi)用情況來看,2010年占銷售額的比重在4.03%,2011年占銷售額的比重在2.54%,2012年的占比在1.31%,有了較大幅度的下降。而從公司一季報(bào)的情況來看,公司一季報(bào)在營收實(shí)現(xiàn)大幅增長的情況下,公司一季的期間費(fèi)用比去年一季度絕對(duì)值下降600多萬。
我們估算隨著公司管理改善措施的進(jìn)一步推進(jìn)以及事業(yè)部成立后收入、盈利、成本等落實(shí)到責(zé)任人等的執(zhí)行,公司的成本和期間費(fèi)用將繼續(xù)進(jìn)一步下降。我們估算公司2013年全年的期間費(fèi)用率有望控制在13%左右,而對(duì)于去年業(yè)績?cè)斐奢^大拖累的隔離開關(guān)和斷路器的毛利率有望比去年大幅提升10%以上。
基本結(jié)論和投資建議:
我們認(rèn)為公司的產(chǎn)業(yè)布局是真正決定公司未來市場空間和成長性的關(guān)鍵因素。從公司高壓+特高壓+配網(wǎng)+海外+后續(xù)國家電網(wǎng)平臺(tái)整理和集團(tuán)整體上市指引下的產(chǎn)業(yè)布局支撐公司未來業(yè)績的高成長性和可預(yù)見性。隨著特高壓交流后續(xù)建設(shè)的常態(tài)化發(fā)展,在公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)盈利反轉(zhuǎn)持續(xù)變好奠定良好基礎(chǔ)的前提下,中壓開關(guān)業(yè)務(wù)的內(nèi)生和外延發(fā)展的雙重驅(qū)動(dòng)將把公司的營收帶向另一高度,多重因素支撐公司未來業(yè)績保持非常高的復(fù)合增長率。我們測算考慮這次非公開發(fā)行股份攤薄的情況下,公司2013年到2015年對(duì)應(yīng)的EPS分別為0.40元、0.65元、0.93,對(duì)應(yīng)的PE分別為23.5、14.5、10.2,公司兼具題材與價(jià)值,給予“強(qiáng)烈推薦”
主要觀點(diǎn):
1、特高壓交流建設(shè)常態(tài)化確定性加強(qiáng),今年有望3條都獲得批復(fù)。
在2013年1月7日-1月9日國家電網(wǎng)兩會(huì)期間,國家電網(wǎng)正式提出未來的特高壓建設(shè)規(guī)劃?；敬_定2015年建成2縱2橫特高壓交流,2017年3縱3橫,2020年5縱5橫,2020建27回特高壓直流的建設(shè)規(guī)劃,這些線路總投資1.2萬。
在這些特高壓線路規(guī)劃中,按照國家電網(wǎng)前一陣召開“社會(huì)責(zé)任電話會(huì)議”中提到的預(yù)計(jì)2013年核準(zhǔn)并建設(shè)的4條特高壓交流,分別是淮南-上海北線、浙北-福州、雅安-武漢以及蒙西-長沙,這4條線路總共155個(gè)特高壓GIS,形成近160億的市場空間,按照平高電氣40%-45%的市場占有率,將有效提升平高電氣未來業(yè)績?cè)鲩L潛力。
從平高電氣目前的產(chǎn)能建設(shè)情況來看,公司特高壓GIS的產(chǎn)能在3-4個(gè)/月,預(yù)計(jì)明年應(yīng)該達(dá)到5個(gè)/月,良好的產(chǎn)能投放以及公司在重點(diǎn)工程項(xiàng)目的預(yù)投必將為公司后續(xù)線路定單的獲取奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
從線路進(jìn)展情況來看,浙北-福州預(yù)計(jì)在5月底6月初開始設(shè)備競爭型談判,這條線路涉及的四個(gè)站所需的特高壓GIS分別為10、9、7、3,按照公司目前的產(chǎn)能儲(chǔ)備遠(yuǎn)大于競爭對(duì)手中國西電和新東北電氣以及公司在重點(diǎn)項(xiàng)目上特高壓GIS的預(yù)投,公司有望中標(biāo)2個(gè)站的特高壓間隔,繼續(xù)保持公司較高的產(chǎn)品中標(biāo)率。隨著國家電網(wǎng)后續(xù)線路工作的推進(jìn),雅安-武漢以及淮南-上海有望陸續(xù)獲得發(fā)改委核準(zhǔn),其中需要注意的是雅安-武漢這條線,從中能建相關(guān)設(shè)計(jì)院了解到雅安站在地震后需要作復(fù)核,預(yù)計(jì)所需時(shí)間在1-2月,因此這條路預(yù)計(jì)將會(huì)從樂山站開始建設(shè),這條線路的核準(zhǔn)開建將有效保證公司2013年、2014年業(yè)績的實(shí)現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)公司今年這三條線路獲得國家發(fā)改委核準(zhǔn)開建的概率較大,而這些線路的建設(shè)業(yè)將進(jìn)一步打消后續(xù)線路開建的疑慮,特高壓建設(shè)常態(tài)化開建成為必然,確定性增強(qiáng)將打消市場疑慮,特高壓帶來公司業(yè)績的釋放將有望提升公司估值。
2、非公開發(fā)行已獲國資委備案,天津工業(yè)園中壓配電產(chǎn)品定位高端,盈利能力較強(qiáng)
從注入資產(chǎn)的情況來看,主要是以前和上市公司形成關(guān)聯(lián)交易的開關(guān)器件類資產(chǎn),這些資產(chǎn)的注入將有效減少集團(tuán)與上市公司的關(guān)聯(lián)交易,進(jìn)而進(jìn)一步降低上市公司的產(chǎn)品成本。
同時(shí)集團(tuán)通過注入資金來建設(shè)天津工業(yè)園將是公司未來業(yè)績能否持續(xù)快速發(fā)展最重要看點(diǎn),而公司定位于高端的布局將成為公司后續(xù)中壓開關(guān)快速做大市場的決定性因素。我們認(rèn)為對(duì)于天津工業(yè)園項(xiàng)目有如下幾點(diǎn)值得關(guān)注;(1)天津工業(yè)園屬于國家電網(wǎng)重點(diǎn)工業(yè)工程項(xiàng)目,在項(xiàng)目建設(shè)的進(jìn)度和建成后的效果給了公司較大的壓力。(2)天津工業(yè)園立足于通過掌握核心的真空滅弧室、斷路器等關(guān)鍵技術(shù)、制造和生產(chǎn)工藝,掌握中壓開關(guān)后續(xù)做大做強(qiáng)的戰(zhàn)略基礎(chǔ)。我國的中壓市場目前處于混沌的狀態(tài),區(qū)域割據(jù)明顯,而這些在區(qū)域中占據(jù)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)由于缺乏核心器件的支撐和對(duì)中壓先進(jìn)技術(shù)的持續(xù)投入,在整個(gè)中壓市場形成的品牌效應(yīng)不明顯,而平高電氣在天津工業(yè)園的建設(shè)上定位于建設(shè)世界上最好的中壓開工廠,為公司在中壓開關(guān)可以與國外abb、西門子抗衡的強(qiáng)勢(shì)品牌建立至關(guān)重要。(3)公司在天津工業(yè)園的建設(shè)和生產(chǎn)安排上采取邊建設(shè)邊生產(chǎn)的方式,我們預(yù)計(jì)公司2013年形成訂單、2014年形成收入、2015年爆發(fā)式增長,預(yù)計(jì)2015年全年業(yè)績營收達(dá)到30億左右,由于公司定位于高端,良好的盈利將帶來公司2015年后盈利的大幅提升。(4)從公司年報(bào)戰(zhàn)略可以看出,公司提出了四化+四階段+“十二五末”國際一流的高壓開關(guān)設(shè)備和核心零部件專業(yè)制造企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)。從公司四階段來看,公司目前的只處于第一階段補(bǔ)全公司中壓業(yè)務(wù)階段,而第二階段公司交、直流開關(guān)全產(chǎn)業(yè)鏈目標(biāo)的推進(jìn)將要求公司在資產(chǎn)整合和并購重組方面有進(jìn)一步方案的推進(jìn)。
3、管理改善、毛利率提升將繼續(xù)推進(jìn),傳統(tǒng)產(chǎn)品盈利反轉(zhuǎn)已確立。
在李永河董事長掌管上市公司后,在國家電網(wǎng)業(yè)績考核的壓力和自身價(jià)值實(shí)現(xiàn)的情況下進(jìn)行了較多的公司管理制度方面的革新,這些管理制度的有效執(zhí)行為公司后續(xù)效益的提升奠定基礎(chǔ)。
平高電氣以前管理粗放,跑冒滴漏比較多,公司歷年的期間費(fèi)用一直居高不下,但是隨著公司管理細(xì)化的深入,公司的期間費(fèi)用控制明顯,以公司的銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用來看,銷售費(fèi)用在公司收入增長30%的情況下,比去年下降8.8%,管理費(fèi)用在公司2012年沒有獲得集團(tuán)的研發(fā)補(bǔ)助的情況下只增長38%,基本與收入增長持平,此外公司為了為后續(xù)海外市場開拓奠定基礎(chǔ)2012年進(jìn)行了大批量的產(chǎn)品海外認(rèn)證工作也是公司管理費(fèi)用增長的主要原因之一,這個(gè)影響在2013年將對(duì)業(yè)績產(chǎn)生正貢獻(xiàn)。特別需要說明的一點(diǎn)是在公司銷售費(fèi)用中的業(yè)務(wù)招待費(fèi)表現(xiàn)比較明顯,從公司2010以及2011年的期間費(fèi)用情況來看,2010年占銷售額的比重在4.03%,2011年占銷售額的比重在2.54%,2012年的占比在1.31%,有了較大幅度的下降。而從公司一季報(bào)的情況來看,公司一季報(bào)在營收實(shí)現(xiàn)大幅增長的情況下,公司一季的期間費(fèi)用比去年一季度絕對(duì)值下降600多萬。
我們估算隨著公司管理改善措施的進(jìn)一步推進(jìn)以及事業(yè)部成立后收入、盈利、成本等落實(shí)到責(zé)任人等的執(zhí)行,公司的成本和期間費(fèi)用將繼續(xù)進(jìn)一步下降。我們估算公司2013年全年的期間費(fèi)用率有望控制在13%左右,而對(duì)于去年業(yè)績?cè)斐奢^大拖累的隔離開關(guān)和斷路器的毛利率有望比去年大幅提升10%以上。
基本結(jié)論和投資建議:
我們認(rèn)為公司的產(chǎn)業(yè)布局是真正決定公司未來市場空間和成長性的關(guān)鍵因素。從公司高壓+特高壓+配網(wǎng)+海外+后續(xù)國家電網(wǎng)平臺(tái)整理和集團(tuán)整體上市指引下的產(chǎn)業(yè)布局支撐公司未來業(yè)績的高成長性和可預(yù)見性。隨著特高壓交流后續(xù)建設(shè)的常態(tài)化發(fā)展,在公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)盈利反轉(zhuǎn)持續(xù)變好奠定良好基礎(chǔ)的前提下,中壓開關(guān)業(yè)務(wù)的內(nèi)生和外延發(fā)展的雙重驅(qū)動(dòng)將把公司的營收帶向另一高度,多重因素支撐公司未來業(yè)績保持非常高的復(fù)合增長率。我們測算考慮這次非公開發(fā)行股份攤薄的情況下,公司2013年到2015年對(duì)應(yīng)的EPS分別為0.40元、0.65元、0.93,對(duì)應(yīng)的PE分別為23.5、14.5、10.2,公司兼具題材與價(jià)值,給予“強(qiáng)烈推薦”
