日前，國家電投分別與中國建設(shè)銀行和中國工商銀行各簽署了300億元意向資金的市場化債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)合作框架協(xié)議。協(xié)議的簽訂不僅標志著國家電投債轉(zhuǎn)股工作正式啟動，也意味著經(jīng)營壓力陡增的五大發(fā)電在降低企業(yè)資產(chǎn)負債率方面開始了新嘗試。

有效降低資產(chǎn)負債率

資產(chǎn)負債率，即企業(yè)在某時期負債總額除以資產(chǎn)總額的百分比，是衡量企業(yè)負債水平及風險程度的重要指標。而債轉(zhuǎn)股的實施，則可以通過將債券轉(zhuǎn)化為股權(quán)，較大幅度地降低資產(chǎn)負債率，同時降低杠桿率，在債務(wù)負擔較重的環(huán)境下可以減少企業(yè)的財務(wù)費用。

國務(wù)院國資委公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2016年末，中央企業(yè)實體產(chǎn)業(yè)平均資產(chǎn)負債率為60.4%，而根據(jù)五大發(fā)電集團的年度業(yè)績報告、債券募集說明書中披露的情況，截至2016年，五大發(fā)電的資產(chǎn)負債率雖在近年來持續(xù)下降，但仍維持在81%到82%之間，遠高于國資委為中央企業(yè)設(shè)定的70%的警戒線。

“電力企業(yè)尤其火電企業(yè)，單次投資規(guī)模大，回報周期長，資產(chǎn)負債率高于其他企業(yè)是正常的。”業(yè)內(nèi)人士表示，“負債率也不總是越低越好。發(fā)電企業(yè)經(jīng)營風險相對較低，當總資產(chǎn)報酬率高于負債利率時，由于財務(wù)杠桿的作用，較高的負債率可以提高股東的實際報酬率。”

事實上，幾大以火電板塊為主營業(yè)務(wù)的發(fā)電集團效益正在下滑，高負債對企業(yè)經(jīng)營的壓力愈發(fā)明顯。“發(fā)電企業(yè)減輕負債水平的一個有效方式在于控制投資規(guī)模。”華電集團政策法律部主任陳宗法說，“發(fā)電企業(yè)具有較高負債率，其用于投資的資金很大一部分并非企業(yè)自有，而是通過貸款等形式獲取的，投資規(guī)模的擴張會進一步加重發(fā)電企業(yè)債務(wù)負擔。”

2016年4月，國家發(fā)改委、國家能源局緊急下發(fā)《關(guān)于促進我國煤電有序發(fā)展的通知》等3個文件，并要求取消、緩核和緩建一批已納入規(guī)劃或核準(在建)的煤電項目，以遏止其過度擴張的勢頭。但由于火電項目建設(shè)周期長的特性，“十三五”期間我國仍將有近1億千瓦的煤電機組投產(chǎn)。盡管這一數(shù)字較原規(guī)劃減少了近50%，“十三五”期間火電機組利用小時數(shù)下降的壓力仍然存在。

目前，五大發(fā)電主要上市公司中已有四家發(fā)布2016年度業(yè)績報告，受煤炭價格大幅上漲等因素影響，凈利潤較上年同期均有不同程度減少，甚至出現(xiàn)虧損。“政策市場環(huán)境轉(zhuǎn)差、企業(yè)虧損面增加，也是發(fā)電企業(yè)實施債轉(zhuǎn)股的主要因素之一。債轉(zhuǎn)股本身對于效益較好的企業(yè)意義并不大，火電企業(yè)經(jīng)營狀況惡化迫使其想方設(shè)法減輕債務(wù)負擔。”陳宗法說。

競爭力仍是增效核心

“降低資產(chǎn)負債率實質(zhì)上是為了給發(fā)電企業(yè)提供喘息的空間，改善經(jīng)營。”陳宗法這樣描述債轉(zhuǎn)股對企業(yè)的作用，“由于企業(yè)持續(xù)經(jīng)營，銀行貸款到期后必須按期償還，具有剛性，會給虧損企業(yè)的經(jīng)營帶來很大的資金壓力。債轉(zhuǎn)股之后，只需在年終有盈利的時候才進行分紅。相當于企業(yè)可用于生產(chǎn)經(jīng)營的資金增加了。”

據(jù)了解，此次國電投簽署債轉(zhuǎn)股協(xié)議依據(jù)國務(wù)院《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導意見》相關(guān)精神，經(jīng)多輪談判達成?！吨笇б庖姟诽岬?， 銀行將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，應(yīng)通過向?qū)嵤C構(gòu)轉(zhuǎn)讓債權(quán)、由實施機構(gòu)將債權(quán)轉(zhuǎn)為對象企業(yè)股權(quán)的方式實現(xiàn)。“這種方式避免了銀行直接債轉(zhuǎn)股，減輕了銀行在資本方面的壓力，將機遇和挑戰(zhàn)留給實施機構(gòu)。”某分析師稱，“實施機構(gòu)有機會以較低價格參與進企業(yè)投資，并通過幫助企業(yè)改善經(jīng)營水平而獲利。”

“實施債轉(zhuǎn)股，是緩解高額負債影響的有效手段和工具，企業(yè)并不能完全依賴這些。”陳宗法強調(diào)，企業(yè)并不是通過債轉(zhuǎn)股提升了資金流動性就完事大吉，最終還要通過經(jīng)營水平的提高來增強盈利能力。“債轉(zhuǎn)股之后雖然資產(chǎn)負債率降低了，但資本金也相應(yīng)增加。如果盈利水平得不到改善，凈資產(chǎn)收益率會降低，因此提高盈利水平才是根本之道。”他說。

值得注意的是，《指導意見》明確市場化債轉(zhuǎn)股的對象是“好企業(yè)”，即在發(fā)展前景、技術(shù)、市場、信用情況等方面較為優(yōu)秀，但遇到暫時困難的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，其中包括“高負債居于產(chǎn)能過剩行業(yè)前列的關(guān)鍵性企業(yè)”。“這也反映出國家在促進過剩行業(yè)升級去產(chǎn)能方面的導向，包括五大發(fā)電在內(nèi)的有競爭力的發(fā)電企業(yè)將得以進一步釋放價值。”上述分析師表示。

甩掉包袱 潛心增效(短評)

企業(yè)通過實施機構(gòu)，實現(xiàn)了自身銀行債務(wù)到股東股權(quán)的轉(zhuǎn)化，本金搖身一變成了流動資金，發(fā)電企業(yè)一下從高于警戒線的高負債中解脫。但包袱甩出去了，發(fā)電企業(yè)能否把握機會重獲新生，還仍未可知。

作為股東，最終執(zhí)行債轉(zhuǎn)股操作的實施機構(gòu)要對企業(yè)負責，與企業(yè)共進退。發(fā)電企業(yè)作為受益方，在資本流動性得到提升后，更應(yīng)積極推進企業(yè)內(nèi)部改革與創(chuàng)新，提質(zhì)增效，去除經(jīng)營管理中的痼疾。如果沒有一個健康的循環(huán)系統(tǒng)，注入再多新鮮血液也是枉然。

《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導意見》明確指出“政府不承擔損失的兜底責任”。“十三五”是火電企業(yè)決定自身命運的關(guān)鍵時期，債轉(zhuǎn)股即便不是救命稻草，也是久旱甘霖，是必須抓住的機遇，政府不兜底，發(fā)電企業(yè)要為自己負責。肩上的重壓得到減輕，能不能挺直腰桿，就看發(fā)電企業(yè)自己給不給力了。