近年來，受益于國家產(chǎn)業(yè)政策的支持，電工儀器儀表行業(yè)取得較快發(fā)展，成為儀器儀表行業(yè)中增長最為迅速的子行業(yè)之一。

借此東風(fēng)，鄭州三暉電氣股份有限公司（下稱“三暉電氣”）再啟上市之路。據(jù)記者了解，該公司主要從事電能表的研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)以及銷售，此次擬于深圳證券交易所上市，發(fā)行不超過2000萬股，募資主要用于電能表及其相關(guān)技術(shù)的研究與開發(fā)。

據(jù)悉，三暉電氣曾于2014年提出過IPO申請，但當(dāng)時因為其存在諸多方面的問題，最后以失敗告終。不過在今天看來，三暉電氣老毛病依然存在，業(yè)內(nèi)資深人士指出，目前三暉電氣應(yīng)收款項嚴(yán)重拖累現(xiàn)金流，同時公司主營業(yè)務(wù)受制于客戶，議價能力低，季節(jié)性特點明顯。而若成功上市之后，實際控股人持股比例會較之前更低，容易引起股權(quán)爭斗。

應(yīng)收賬款拖累現(xiàn)金流

記者查閱該公司招股書發(fā)現(xiàn)，三暉電氣2013-2015年以及2016年1-9月（下總稱為報告期）實現(xiàn)營業(yè)收入分別為1.6億元、2.11億元、2.09億元以及1.26億元，實現(xiàn)凈利潤0.27億元、0.37億元、0.39億元以及0.23億元，2014年和2015年，三暉電氣凈利潤同比增長率分別為37.04%和5.41%。

但若結(jié)合現(xiàn)金流量來看，該公司的利潤“含金量”就要大打折扣。報告期內(nèi)，該公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-0.35億元、0.54億元、0.01億元以及-0.38億元，其中2013年以及2016年1-9月的現(xiàn)金流量凈額均為負(fù)值，出現(xiàn)了有利潤無現(xiàn)金的情況。

事實上，企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流較之凈利來說更能反映其真實的經(jīng)營成果，這些金額通常要用于分紅、支付利息，若是只有利潤沒有現(xiàn)金流，某種程度上說明該公司的利潤狀況與實際經(jīng)營情況并不相符。

為何出現(xiàn)如此狀況？三暉電氣在招股書中表示，報告期內(nèi)，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流發(fā)生較大幅度的波動，主要是由于公司交貨和貨款回收不可控因素較多以及外部經(jīng)營環(huán)境發(fā)生變化。

記者通過查詢該公司招股書發(fā)現(xiàn)，三暉電氣2014年的應(yīng)收賬款為8645.55萬元，同比增加767.84萬元，占公司資產(chǎn)總額約32.5%，2015年應(yīng)收賬款為1.06億元，同比增加1920.86萬元，占公司資產(chǎn)總額約37.18%，報告期內(nèi)，三暉電氣應(yīng)收賬款余額增長109.98%；截至2016年9月30日，公司應(yīng)收賬款凈額約為1.64億元，占公司資產(chǎn)總額的比例達(dá)57.09%。

應(yīng)收賬款的增長會帶來發(fā)生壞賬損失的可能，三暉電氣仍存在壞賬準(zhǔn)備計提不足以及個別應(yīng)收賬款不能收回而發(fā)生壞賬損失的風(fēng)險。此外，正如其在招股書中表示，應(yīng)收賬款占用公司大量資金將給公司帶來一定的財務(wù)風(fēng)險，對公司營運資金管理、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率、資產(chǎn)收益率和擴大生產(chǎn)經(jīng)營的能力產(chǎn)生不利影響。

客戶集中風(fēng)險高

三暉電氣主要客戶為國家電網(wǎng)公司、南方電網(wǎng)公司下屬的各電力企業(yè)，而又主要集中于國家電網(wǎng)公司，報告期內(nèi)，三暉電氣向國家電網(wǎng)公司銷售收入占營業(yè)收入的比例分別為87.79%、81.63%、79.09%、73.44%，存在對客戶的過分依賴。

該公司業(yè)務(wù)發(fā)展受兩大電網(wǎng)公司政策影響較大。兩大電網(wǎng)公司在產(chǎn)業(yè)鏈中處于核心位置，居于強勢地位，具有較強的議價能力，導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)服務(wù)與產(chǎn)品提供商經(jīng)常處于劣勢地位，定價、議價能力較弱。

同時，兩大電網(wǎng)公司的經(jīng)營和采購計劃也將直接影響該公司經(jīng)營業(yè)績的季節(jié)性分布甚至年度間波動。目前電力公司的設(shè)備采購遵循嚴(yán)格的預(yù)算管理制度，投資立項申請與審批集中在每年的上半年，而實施集中在下半年，年底為完成投資預(yù)算會加快執(zhí)行進(jìn)度。與此相應(yīng)，供應(yīng)商的銷售訂單在下半年明顯增加，銷售實現(xiàn)主要集中在下半年，尤其是在第四季度。

此特點也可以在三暉電氣招股書中反映的經(jīng)營業(yè)績看出，從公司本身縱向比較，每年的第一季度大多為虧損，凈利潤在第四季度均有較大額度的確認(rèn)，季節(jié)性十分明顯。從現(xiàn)時點考慮，集中建設(shè)期已經(jīng)結(jié)束，電能表市場將逐步進(jìn)入穩(wěn)定期，行業(yè)發(fā)展速度也因此趨于平緩，三暉電氣將面臨電能表市場需求增長放緩甚至下降的風(fēng)險。

實際控股人持股比例低

本次發(fā)行前，三暉電氣總股本為6000萬股，此次擬公開發(fā)行不超過2000萬股。其中公司公開發(fā)行的新股不超過2000萬股，公司股東發(fā)售的老股不超過1000萬股且不超過自愿設(shè)定12個月及以上限售期的投資者獲得配售股份的數(shù)量。

從擬招股書中公布的目前三暉電氣股本結(jié)構(gòu)可以看出，三暉電氣控股股東、實際控制人為于文彪、金雙壽、劉俊忠，三人分別直接持有三暉電氣16.63%、8.32%、8.32%的股份，合計直接持有33.27%的股份。除此之外，于文彪通過鄭州恒暉投資管理咨詢有限公司間接持有三暉電氣6.95%的股份。

按照三暉電氣的招股計劃，以公司公開發(fā)行新股2000萬股計算，本次發(fā)行完成之后，于文彪的直接持股比例將下降至12.47%，總持股比例下降至17.68%，金雙壽和劉俊忠的直接持股比例都將下降至6.24%。雖然于文彪、金雙壽、劉俊忠于2011年12月根據(jù)《證券期貨法律適用意見第1號》有關(guān)共同控制的認(rèn)定而簽訂了《一致行動協(xié)議》，確認(rèn)并維持對公司的共同控制關(guān)系，保證公司持續(xù)高效運營。但不可否認(rèn)他們?nèi)说某止杀壤幱谳^低水平。

業(yè)內(nèi)專業(yè)人士對記者表示，“公司股權(quán)相對分散，將使得公司有可能成為被收購對象。如果公司被收購，可能會給公司業(yè)務(wù)或經(jīng)營管理等帶來一定影響。同時，由于公司股權(quán)分散，在一定程度上會降低股東大會對于重大事項決策的效率，從而給公司生產(chǎn)經(jīng)營和發(fā)展帶來潛在的風(fēng)險。”

除此之外，大股東于文彪的持股量與其他股東相差不多，這種情況容易引發(fā)大股東的股權(quán)斗爭，可能會影響公司上市后的股價。而且，大股東變動容易引發(fā)公司結(jié)構(gòu)的不穩(wěn)定，未來還可能造成業(yè)務(wù)上的損失。